Rosnąca inflacja skłania banki centralne do podnoszenia stóp procentowych. Jakie skutki może przynieść taka decyzja?

Wysoka inflacja w Polsce i na świecie to obecnie jedno z najczęściej komentowanych zjawisk gospodarczych. Odczyt wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) w październiku pokazał w Polsce wzrost cen o 17,9 proc. w skali rok do roku (r/r). Jest to najwyższy wynik od stycznia 1997 roku, co obrazuje skalę obecnej inflacji. Nie jest to jednak problem, który występuje tylko w Polsce. W strefie euro inflacja w październiku wyniosła 10,7 proc. r/r, a w USA w maju br. osiągnęła najwyższy poziom od czasów szoków naftowych, następnie notując niewielki spadek.

Tempo tego spadku jest jednak wolniejsze od spodziewanego, mimo że FED postanowił wytoczyć potężne działa antyinflacyjne i podniósł stopy procentowe już sześć razy w tym roku, ostatnim razem o aż 0,75 pkt. proc. Tak szybkie tempo podwyżek stóp procentowych rodzi pytanie o potencjalne skutki takich działań. Dylemat między podwyższaniem stóp procentowych a utrzymywaniem wysokiej inflacji jest bardzo trudny ze względu na szereg negatywnych skutków obu tych działań.

Wyższe stopy procentowe – recepta na wszystkie problemy?

Niektóre banki centralne w obliczu uporczywej inflacji musiały zdecydować się na stanowcze zacieśnianie polityki pieniężnej, co silnie oddziałuje na podmioty gospodarcze. Wzrost stóp procentowych zwiększa podatność na zagrożenia finansowe rządów mających rosnące zadłużenie, a także pozabankowych instytucji finansowych firm ubezpieczeniowych, funduszy emerytalnych, funduszy hedgingowych czy funduszy inwestycyjnych. Narażone są szczególnie podmioty charakteryzujące się napiętym bilansem. Wynika to z faktu, że ich sytuacja jest często skorelowana z koniunkturą rynkową, która jest hamowana przez podwyżki stóp procentowych.

Dodatkowo pogorszyła się łatwość i szybkość obrotu aktywami w niektórych kluczowych sektorach ze względu na zmienność stóp procentowych i związaną z tym zmienność cen aktywów. Kolejnymi skutkami wzrostu stóp procentowych są coraz wyższe raty kredytów hipotecznych, zaostrzanie standardów kredytowych i słabnący popyt na kredyty mieszkaniowe mogący przyczynić się do silnej korekty na rynku nieruchomościowym. 

Strach banków centralnych przed powtórką „Volcker Shock”

W związku z przywołanymi negatywnymi skutkami wzrostu stóp procentowych rośnie strach przed wpadnięciem gospodarek w głęboką recesję i zubożeniem społeczeństwa. Taki precedens miał miejsce w USA w latach 80. XX w., kiedy FED w krótkim czasie bardzo silnie podniósł stopy procentowe, co przełożyło się na gwałtowny wzrost bezrobocia i recesję gospodarczą. Z drugiej strony jednak, te działania osiągnęły swój cel, Paul Volcker, przewodniczący FED w tym okresie, pomyślnie zdusił wysoką inflację do  poziomu 3,4 proc., gdy opuszczał swoją urząd w 1987 roku. 

Wcześniej przywołanych negatywnych skutków obawia się między innym Narodowy Bank Polski, na czele z Adamem Glapińskim. W ostatnich miesiącach ograniczył podwyżki stóp procentowych. Stopa referencyjna w Polsce pozostaje na poziomie 6,75 proc., czyli na wyraźnie niższym poziomie od np. Węgier, gdzie zakończono cykl podwyżek stóp procentowych na poziomie 13 proc. Skutkuje to słabą pozycją polskiej złotówki, co przekłada się też na wzmożoną inflację importową, czyli sytuację, w której dobra kupowane z innych krajów są relatywnie droższe, co powoduje wyższe ceny na rodzimym rynku. W konsekwencji przekłada się to na wolniejsze tłumienie inflacji, która będzie najprawdopodobniej dalej rosnąć, między innymi przez opisany powyżej “efekt drugiej rundy”.

Problemy, jakie generuje inflacja

Brak gwałtownej reakcji banków centralnych przez zacieśnianie polityki pieniężnej może powodować szereg negatywnych skutków inflacyjnych. Odnotowano to już pod koniec lat 90. XX w., kiedy w National Bureau of Economic Research powstał dokument „Does Inflation Harm Economic Growth?”. W opracowaniu przeanalizowano korelację między wzrostem gospodarczym a inflacją w krajach OECD w latach 1960-1992. Autorzy stwierdzili, że inflacja ma przejściowo negatywny wpływ na wzrost gospodarczy, co prowadzi do znaczących i trwałych redukcji dochodu per capita w długim okresie. 

Jednym z kosztów inflacji znanych w teorii ekonomii jest tzw. “koszt zmienianych jadłospisów” wymuszony przez spadek wartości realnych obecnych cen. Kolejnym przykładem negatywnego oddziaływania inflacji na wzrost gospodarczy jest efekt Cantillona, który zakłada brak neutralności pieniądza. Zgodnie z tą teorią inflacja wpływa na  zaburzenie rynkowych struktur cenowych, co przekłada się na nieefektywną alokację dóbr. 

Inflacja stanowi również poważne wyzwanie dla wielu gospodarstw domowych. W jej wyniku następuje spadek realnych wynagrodzeń oraz oszczędności, przez co gospodarstwa domowe stają się biedniejsze. Jednak skutki te nie są odczuwane w równym stopniu – gospodarstwa domowe o niskich i średnich dochodach są zwykle bardziej narażone na wysoką inflację niż gospodarstwa zamożniejsze. Wynika to chociażby z ich gorszej pozycji na rynku pracy, braku wielu możliwości inwestycji przez ograniczenia kapitałowe oraz faktu, że dużą część ich wydatków stanowią wydatki na żywność, która ostatnimi czasy drożeje w największym stopniu. 

Problem pogłębia brak odpowiedniej waloryzacji wynagrodzeń np. w budżetówce gdzie płace wzrosły o tylko 4 proc. r/r, co implikuje spadek wynagrodzeń realnych osób w niej pracujących. Co więcej, inflacja powoduje szereg negatywnych skutków wynikających z teorii ekonomii, takich jak wzrost niepewności gospodarczej, koszty związane z próbą ochrony kapitału przed inflacją (tzw. koszty zdartych zelówek), negatywny stosunek do oszczędzania czy osłabienie eksportu.

Brak skrajnych rozwiązań receptą na brak wielkich problemów

Dylemat, przed którym stoją banki centralne, nie jest prosty ze względu na negatywne konsekwencje, z którymi wiążą się oba rozwiązania. Ważne jest jednak, aby działania banku centralnego nie były skrajne, ponieważ zarówno brak jakiekolwiek reakcji na wysoką inflację, jak i zbyt gwałtowna reakcja, mogą mieć negatywny wpływ na gospodarkę w długim okresie. 

Jak już wcześniej zostało wspomniane, NBP wstrzymał cykl podwyżek stóp procentowych. Oceny tej decyzji będzie można dokonać dopiero po paru kwartałach, gdy zadziałają wcześniejsze zmiany poziomu stóp. Jednak horyzont w projekcji inflacyjnej NBP był dłuższy niż zwykle i prognozował osiągniecie celu inflacyjnego dopiero w 2025 roku, co może budzić obawy w kontekście przyszłości polskiej gospodarki. Kiedy bank centralny przedłuża horyzont projekcji inflacyjnej, aby osiągnęła cel inflacyjny, to wiedz, że dzieje się coś niepokojącego. 

Jan Szafran

Leave a Reply